Vivimos en una época que los banqueros centrales denominan «dominio de la política monetaria». Esto no significa que los banqueros centrales que dirigen la política monetaria controlen las economías en las que operan; significa que la política económica gubernamental debe estar subordinada a la de los bancos centrales en la fijación de los tipos de interés a corto plazo. Por supuesto, esto no está exento de críticas, como vemos en los burdos intentos de la actual administración en Washington por presionar a la Reserva Federal. Pero el principio fundamental que subyace al dominio de la política monetaria —que los tipos de interés fijados por los bancos centrales son el instrumento clave para controlar la inflación y, por consiguiente, para regular el nivel de empleo y la actividad económica— permanece prácticamente incuestionado por economistas y políticos serios.

La idea de que los bancos centrales deben fijar los tipos de interés para controlar la inflación está profundamente arraigada en los debates sobre política económica de casi todos los países, con algunas excepciones notables, como Japón (pero no China). Esta idea tiene sus raíces en el repunte inflacionario de la década de 1970, que dio origen al monetarismo, la política que buscaba controlar la inflación mediante el control de la oferta monetaria. El monetarismo fracasó cuando la inflación disminuyó en la década de 1980, mientras que la oferta monetaria continuó expandiéndose rápidamente, demostrando así que los bancos centrales no podían gestionarla y que fue el alto desempleo (y la bajada de los precios de la energía) durante la administración Reagan, y no la cantidad de medios de pago, lo que redujo el ritmo de aumento de los precios.

A finales de la década de 1980, los bancos centrales de los principales países capitalistas abandonaron sus intentos de controlar la cantidad de dinero en circulación y recurrieron a un instrumento de política mucho más manejable: el tipo de interés al que prestaban reservas a los bancos comerciales. Esto coincidió con la entrada de productos manufacturados baratos del este de Asia en los mercados de consumo de todo el mundo, lo que provocó una disminución de la inflación, sobre todo en los países capitalistas dominantes de Norteamérica y Europa.

Banqueros y economistas celebraron esta reducción de la inflación como resultado de las políticas de «objetivo de inflación»: subir o bajar las tasas de interés según si se esperaba que la inflación estuviera por encima o por debajo de un objetivo fijado por el gobierno o el banco central (generalmente alrededor del 2%). Entre una tasa de interés más alta, que reduciría la inflación, y una tasa de interés más baja, que la aumentaría, se supone que existe una tasa de interés neutral que mantendría la economía en su nivel actual de inflación. Tres décadas de inflación de precios cercana a las tasas objetivo en Europa y América del Norte convencieron a banqueros y economistas de que habían encontrado la lámpara de Aladino de la política económica, un instrumento que regularía la actividad económica y evitaría los conflictos sociales que conllevan los métodos más directos de control del equilibrio entre los ingresos salariales y la oferta de bienes de consumo que, en realidad, determina la tasa de inflación.

Teorías de interés

En el complejo análisis de la previsión de la inflación para determinar la política monetaria o los cambios en los tipos de interés de los bancos centrales, existen varias incongruencias. Para empezar, la lógica común para fijar como objetivo la inflación es que los tipos de interés más altos se asocian con un menor gasto en empleo, inversión y consumo, lo que reduce la inflación, mientras que los tipos de interés más bajos deberían generar un mayor gasto e inflación. Sin embargo, todos los datos muestran que los tipos de interés (tanto los de los bancos centrales como los de los bancos comerciales) tienden a variar con el ciclo económico, en lugar de seguir una trayectoria inversa, como sugieren los banqueros y expertos monetarios al afirmar que los tipos de interés más altos provocan una caída de la inflación y los más bajos estimulan la actividad económica. En general, los tipos de interés suben durante un auge económico y bajan durante una recesión. Por lo tanto, los bancos centrales se ven obligados a subir los tipos de interés cuando la inflación aumenta y a bajarlos cuando hay deflación. Esto se observa claramente en la bajada de los tipos de interés en respuesta a la crisis financiera de 2007-2009, y de nuevo durante la pandemia de COVID-19. Ahora bien, los tipos de interés han ido subiendo a medida que los precios de la energía han impulsado al alza la tasa de inflación desde 2022.

Esta tendencia de los tipos de interés a subir y bajar al ritmo de la inflación y del ciclo económico era bien conocida en el siglo XIX gracias a la obra del economista monetario Thomas Tooke. Crítico de la Escuela Monetaria, cuyos teóricos sostenían que la inflación se regulaba mejor vinculando la emisión de billetes a la cantidad de reservas de oro en las bóvedas de los bancos emisores, Tooke se convirtió en portavoz de los capitalistas manufactureros, cuya dependencia del crédito a corto plazo para obtener capital circulante hacía que sus empresas fueran muy vulnerables a las subidas de los tipos de interés o, por el contrario, a las repentinas restricciones al crédito si el sistema bancario empezaba a perder oro.

El pensamiento de Tooke sobre la banca y el crédito influyó en el análisis monetario de Karl Marx, lo que lo llevó a rechazar la idea de David Ricardo de que la tasa de interés siempre estaría determinada por la tasa de ganancia en la economía. Para cuando Marx escribía El Capital en la década de 1860, era evidente que las tasas de interés estaban determinadas por las salidas (o «drenajes») de oro de las reservas bancarias durante los auges económicos, ya que el oro salía de las bóvedas bancarias para entrar en circulación general en la economía o en el extranjero, impulsando el auge las importaciones que se pagaban en oro.^¹ Esto hacía que la tasa de interés subiera con la actividad económica y la inflación, y bajara con la desaceleración de la actividad económica y la deflación de precios.

En su Tratado sobre el dinero , John Maynard Keynes se refirió a esta desconcertante observación como la «paradoja de Gibson», en honor a Alfred Herbert Gibson, el estadístico inglés que demostró esta relación inconsistente entre la tasa de interés y la tasa de aumento de los precios.² ^En definitiva, gran parte de la teoría monetaria desde Tooke consiste en esfuerzos por explicar esta aparente inconsistencia. El economista político sueco Knut Wicksell, un ávido estudioso de los ciclos económicos, propuso a finales del siglo XIX lo que se convertiría en una explicación clásica de la paradoja. Según Wicksell, no era el nivel absoluto de la tasa de interés lo que determinaba la actividad económica y las variaciones de precios de forma inversa, sino la diferencia entre la tasa de interés y la tasa de ganancia de las nuevas inversiones en producción, a la que denominó tasa de interés «natural». Si se puede obtener dinero prestado a una tasa de interés inferior a la tasa de ganancia a la que se puede invertir en producción, entonces los capitalistas se endeudarán para expandir la producción y el empleo. Sin embargo, si la tasa de interés supera la tasa de ganancia, los empresarios dejarán de invertir y la economía entrará en recesión. ³

La teoría de Wicksell explica por qué los tipos de interés pueden subir y bajar con la inflación de la producción y los precios. Sin embargo, depende en gran medida de la tasa de rentabilidad de las nuevas inversiones, una tasa que no puede calcularse con precisión, ya que se espera que se produzca en una cantidad indeterminada en algún momento futuro . Muchos «neowicksellianos» recurren a estimaciones de una tasa de crecimiento económico no inflacionaria como sustituto de esta tasa de rentabilidad de las nuevas inversiones. Pero esta también está sujeta a un amplio rango de valores posibles. Wicksell, al igual que Marx, escribió en el siglo XIX, en el contexto del patrón oro, que mantenía los tipos de interés fluctuando al ritmo del ciclo económico. Hoy en día, los bancos centrales mantienen los tipos de interés en constante cambio con los ciclos económicos mediante sus previsiones de inflación. La inflación prevista sube y baja con el ciclo económico y, por lo tanto, mantiene los tipos de interés proporcionales a las fluctuaciones económicas, en lugar de contrarrestarlas, como sugiere la ortodoxia actual.

Durante el largo período de estancamiento económico asociado a la crisis de 2007-2009, cuando los bancos centrales redujeron sus tipos de interés hasta cero e incluso más allá en un esfuerzo en gran medida infructuoso por elevar la inflación hasta su objetivo, los economistas monetarios especularon con la posibilidad de que el tipo de interés «natural» se hubiera vuelto negativo, ya que, según la teoría, solo en ese caso un tipo de interés cero podría no provocar una recuperación de la inversión.

Los lectores de Monthly Review no necesitarán que se les explique cómo este fracaso de la política monetaria ilustra la peculiar dependencia del capitalismo de la «acumulación de capital» o la inversión empresarial en la producción. La inversión no solo genera las ganancias que motivan la producción en una economía capitalista, sino que el nivel de inversión también determina la dinámica de la economía. La causa fundamental del estancamiento económico es la falta de inversión, que no puede estimularse mediante la política monetaria. ⁴

La relación particular entre inversión, ciclo económico, inflación y tipos de interés fue descubierta por Michał Kalecki en las décadas de 1930 y 1940, basándose en los esquemas de reproducción de Marx y en los argumentos en torno al análisis del capital monopolista surgidos entre la publicación de El Capital de Marx y la Primera Guerra Mundial. Kalecki demostró que la tasa de inflación es fundamentalmente un fenómeno del mercado laboral y depende de la relación entre el gasto en consumo y la oferta de bienes de consumo. Por ello, el aumento ^de la inversión durante un auge económico puede provocar inflación si el empleo y los salarios crecen más rápido que la oferta de bienes remunerados.⁵

Junto al equilibrio en el mercado de bienes de consumo, se encuentra el costo de las materias primas básicas o la energía. Esta explicación de la inflación basada en el mercado laboral fue quizás más evidente durante la década de 1980 que en cualquier otro momento del último medio siglo, cuando la inflación en las principales economías capitalistas disminuyó a medida que aumentaba el desempleo en dichas economías. Esta explicación del mercado laboral también funciona a escala internacional. La baja inflación del período anterior a la COVID-19, a partir de 1990, se debió a las importaciones baratas de productos manufacturados de China y a la incorporación al mercado laboral mundial de millones de trabajadores chinos que producían con salarios inferiores al promedio de los países capitalistas industrializados. La caída de la inflación en la década de 1980 y la baja inflación antes de la COVID-19 coincidieron con la disminución de los costos de las materias primas y la energía. Hoy, el impacto en los precios de las economías capitalistas de las recientes guerras en Ucrania y Oriente Medio da testimonio de la influencia de los costos de la energía y las materias primas en la inflación.

Quizás la única variable monetaria que realmente afecta la inflación en nuestras economías basadas en el crédito y posteriores al patrón oro sea el tipo de cambio, que determina el costo en moneda nacional de las materias primas, los alimentos y la energía importados. Sin embargo, hoy en día, los tipos de cambio se estabilizan mediante el sistema de permutas de divisas de la Reserva Federal, más que mediante su política monetaria. Nuestra baja inflación se debe a los trabajadores chinos y a la energía y las materias primas baratas, más que a la prudencia de nuestros banqueros centrales.

En la práctica, según Kalecki, el tipo de interés es importante para los hogares endeudados y las pequeñas empresas. Sin embargo, estos hogares y empresas no realizan inversiones a gran escala y sus deudas no limitan significativamente su consumo. Para las personas pobres, la deuda es una forma de gestionar el consumo, más que de regularlo en función del tipo de interés. Esto se debe, en parte, a que las personas pobres se endeudan en mercados informales, donde los tipos de interés oficiales son tan ajenos a su vida cotidiana como Wall Street. La opresión por deuda no es lo mismo que la vulnerabilidad a las subidas de los tipos de interés.

La función política del predominio de la política monetaria

Si la política monetaria no controla realmente la inflación ni el ciclo económico, ¿qué efecto tiene en la economía? En particular, ¿qué justifica la gran importancia que se le da al debate sobre los tipos de interés en las discusiones sobre política económica: la retórica grandilocuente y el análisis simplista con el que nuestros medios informan sobre las decisiones del Comité Federal de Mercado Abierto que fija los tipos de interés de la Reserva Federal, y el enfrentamiento político entre la Reserva Federal y la administración Trump sobre cuál es el nivel «correcto» de los tipos de interés? Los cambios en los tipos de interés sin duda afectan a cualquier persona endeudada. Pero, más allá de esta generalización, ¿de qué manera influyen dichos cambios en la tasa de inflación o en el crecimiento del empleo y la producción en la economía? Como demostraron Tooke y Gibson en el siglo XIX y como lo demuestra nuestra experiencia reciente, la influencia es muy limitada y contradice los datos observados, que muestran que los tipos de interés suben con la inflación y bajan con la deflación.

¿Por qué, entonces, tanto revuelo en torno a la política monetaria? Existen fundamentalmente dos razones. En la práctica, los tipos de interés fijados por los bancos centrales influyen directamente en la estructura de la deuda económica. La mayor parte de la actividad de un sistema financiero sofisticado tiene en cuenta los costes de las transacciones entre deuda a corto plazo y títulos financieros a largo plazo (bonos y acciones) en los balances de empresas, fondos de pensiones, compañías de seguros y otros tipos de fondos de inversión. Un cambio en los tipos de interés del banco central modifica la combinación rentable de préstamos a corto plazo, depósitos y títulos financieros. Por lo tanto, los anuncios sobre los tipos de interés del banco central no tienen un gran impacto en la economía. En cambio, provocan una oleada de refinanciación de los balances. La política monetaria no influye mucho en la economía en su conjunto, pero sí tiene un gran impacto en la actividad financiera.

En el mejor de los casos, la política monetaria del banco central puede afectar la liquidez de los bancos comerciales que solicitan préstamos al banco central y las tasas de interés a las que estos pueden prestar a sus clientes. Entre estos clientes, los que más utilizan el crédito bancario son las empresas y las corporaciones financieras, que se endeudan profusamente para reestructurar sus balances o para fusiones y adquisiciones. Este acceso al crédito y la capacidad de adaptar sus balances a nuevas configuraciones de tasas de interés (a medida que las tasas de interés bancarias varían en relación con las de las acciones y los bonos) simplemente refuerza el capital monopolista en la economía y el estancamiento económico que caracteriza al capitalismo monopolista.

En cuanto a las pequeñas empresas y los hogares que se ven obligados a endeudarse por la competencia desleal de los monopolios, en el caso de las pequeñas y medianas empresas, o en el caso de los hogares, por su incapacidad para acceder a un empleo digno o a servicios de salud y educación, las variaciones en los tipos de interés bancarios solo influyen en el ritmo de amortización de dicha deuda forzosa. Unos tipos de interés más altos comprimen los presupuestos de los hogares y las pequeñas empresas, induciéndolos a endeudarse más. Unos tipos de interés más bajos simplemente amplían las opciones para pagar la deuda no deseada.

Por lo tanto, los hogares no prestan mucha atención a la política monetaria en sus decisiones de gasto: las tasas de interés bajas pueden representar una oportunidad para refinanciar hipotecas, en lugar de aumentar el gasto. Las empresas, por su parte, responden financieramente a los cambios en las tasas de interés, refinanciando sus balances si estas bajan, en lugar de adelantar aumentos en la producción, el empleo y las decisiones de inversión que realmente pueden determinar la inflación y el crecimiento económico. Si su financiación se ve restringida, como ocurrió durante la crisis financiera de 2007-2009, las empresas pospondrán la inversión. Esta reducción de la inversión fue lo que dio origen al estancamiento económico y al incumplimiento de los objetivos oficiales de inflación. Es evidente que las tasas de interés cercanas a cero no lograron reactivar la economía.

Los banqueros centrales calificaron esta ineficacia de la política monetaria como un fallo en el «mecanismo de transmisión monetaria»: el mecanismo que se supone que debe hacer que la economía se ajuste a la teoría optimista de que los tipos de interés más altos reducen la inflación y los tipos de interés más bajos fomentan el crecimiento económico. Sin embargo, este «mecanismo» solo funciona bajo el supuesto de que la «confianza» empresarial y la inversión aumentan cuando los tipos de interés bajan, y que la inversión se contrae cuando los tipos de interés suben. Pero si el gobierno está dispuesto a utilizar su gasto para mantener la actividad económica y el empleo, de modo que los salarios no se vean afectados, la «confianza» empresarial se debilitará y las empresas no invertirán. Si, por ejemplo, a las empresas no les gustan los impuestos necesarios para los servicios públicos, entonces la confianza también se verá afectada.

Los medios de comunicación nos instan a considerar los anuncios de tipos de interés de los bancos centrales con reverencia, como crípticos indicadores de prosperidad o austeridad futuras. Esto se debe, en parte, a que los capitalistas nunca se han adaptado a la gestión keynesiana de la economía. En lo que respecta a las empresas, si se pretende gestionar la economía en beneficio de la población, debe hacerse mediante la política monetaria. Esta clara preferencia por la política monetaria surge porque es el único instrumento de política cuya eficacia depende totalmente de la confianza y la iniciativa de las empresas para realizar las inversiones que, en una economía de mercado capitalista, constituyen el motor del crecimiento económico y la innovación.

Cualquier otro instrumento de política económica se vuelve efectivo cuando el gobierno gasta su dinero y proporciona servicios y empleo (en el caso de la política fiscal), o legisla para la protección laboral o el salario mínimo, o incluso regula el comercio exterior (como ha intentado hacer el actual gobierno estadounidense, aunque de forma algo confusa). Pero la política monetaria es diferente. Su eficacia para dirigir la economía y regular la tasa de inflación requiere una respuesta específica de los hogares y las empresas.

Nuestros banqueros centrales son personas sinceras y bienintencionadas que creen que, al fijar las tasas de interés a corto plazo, pueden influir positivamente en la inflación y el desempleo para el beneficio de todos. Actúan así porque su situación y los mandatos de sus respectivos gobiernos se lo exigen, y creen que pueden guiar la economía hacia un crecimiento económico con baja inflación, sin alterar los acuerdos sociales e institucionales existentes. Sin embargo, el ciudadano reflexivo y comprometido debería cuestionar, con razón, si esto es suficiente. Debemos rechazar la doctrina tranquilizadora de que todo irá bien cuando bajen las tasas de interés y el capitalismo pueda resolver todos nuestros problemas a un menor costo del crédito. Las tasas de interés no son el obstáculo para la prosperidad, el bienestar social y un futuro verde y sostenible: el capitalismo lo es.

Notas

1. Karl Marx, El Capital: Crítica de la Economía Política , vol. 3 (Moscú: Progress Publishers, 1959), caps. XXI, XXII y XXIII; Jan Toporowski, “Notas críticas de Marx sobre la teoría clásica del interés”, en El sistema inacabado de Karl Marx: Una lectura crítica de El Capital como desafío a nuestro tiempo , eds. Judith Dellheim y Frieder Otto Wolf (Londres: Palgrave Macmillan, 2018).
2.  John Maynard Keynes, Escritos recopilados , vol. 6 (Londres: Macmillan, 1971), 177–86.
3. Knut Wicksell, Interés y precios: Un estudio de las causas que regulan el valor del dinero (Londres: Macmillan, 1936).
4. Paul A. Baran y Paul M. Sweezy, El capital monopolista (Nueva York: Monthly Review Press, 1966), capítulo 4.
5. Michał Kalecki, “Dinero y salarios reales”, en Estudios sobre la teoría de los ciclos económicos 1933–1939 (Oxford: Basil Blackwell, 1969).

——————————————

Jan Toporowskies profesor visitante de economía en el King’s College de Londres y ha trabajado en el sector bancario y financiero, incluyendo la banca central.