Michael Roberts

El mercado de valores de EE. UU. continúa alcanzando nuevos máximos históricos; El precio de Bitcoin también está cerca de máximos y el precio del oro se ha disparado a máximos históricos.

Los inversores en activos financieros (bancos, compañías de seguros, fondos de pensiones, fondos de cobertura, etc.) son tremendamente optimistas y confían en los mercados financieros. Como dijo el presidente de Rockefeller International, Ruchir Sharma: «A pesar de las crecientes amenazas a la economía estadounidense, desde los altos aranceles hasta el colapso de la inmigración, la erosión de las instituciones, el aumento de la deuda y la inflación persistente, las grandes empresas y los inversores parecen imperturbables. Están cada vez más seguros de que la inteligencia artificial es una fuerza tan grande que puede contrarrestar todos los desafíos». Las empresas de IA han representado el 80 por ciento de las ganancias de las acciones estadounidenses en lo que va de 2025. Eso está ayudando a financiar e impulsar el crecimiento de EE. UU., ya que el mercado de valores impulsado por IA atrae dinero de todo el mundo. Los extranjeros invirtieron un récord de 290.000 millones de dólares en acciones estadounidenses en el segundo trimestre de 2025 y ahora poseen alrededor del 30% del mercado, la participación más alta en la historia posterior a la Segunda Guerra Mundial. Como comenta Sharma, Estados Unidos se ha convertido en «una gran apuesta por la IA».

La «burbuja» de inversión en IA (medida como el precio de las acciones en relación con el «valor contable» de una empresa) es 17 veces el tamaño del frenesí de las puntocom de 2000, y cuatro veces la burbuja de las hipotecas de alto riesgo de 2007. La relación entre el valor del mercado de valores de EE. UU. y el PIB (también conocido como el «Indicador Buffett») ha subido a un nuevo récord del 217%, más de 2 desviaciones estándar por encima de la línea de tendencia a largo plazo.

Y no son solo las acciones corporativas las que están en auge. Existe una gran demanda para mantener la deuda de las corporaciones estadounidenses, en particular las grandes empresas de tecnología e inteligencia artificial según los llamados Siete Magníficos. El «diferencial» de los intereses pagados por los bonos corporativos en comparación con los bonos gubernamentales «seguros» ha caído a menos del 1% pt.

Estas apuestas sobre el éxito futuro de la IA cubren todas las bases, o de otra manera decirlo: todos los huevos están en una canasta: la IA. Los inversores apuestan a que la IA eventualmente generará enormes rendimientos en sus compras de acciones y deuda, cuando la productividad del trabajo aumente drásticamente y, con ella, la rentabilidad de las empresas de IA. Matt Eagan, gerente de cartera de Loomis Sayles, dijo que los precios altísimos de los activos sugerían que los inversores estaban apostando por «ganancias de productividad del tipo que nunca antes habíamos visto» de la IA. «Es lo primero que podría salir mal».

Hasta ahora, hay pocas señales de que la inversión en IA esté brindando una productividad más rápida. Pero, irónicamente, la enorme inversión en centros de datos e infraestructura de IA está frenando la economía de EE. UU. mientras tanto. Casi el 40% del crecimiento del PIB real de EE. UU. el trimestre pasado fue impulsado por el gasto de capital tecnológico y la mayor parte de ese gasto de capital fue en inversiones relacionadas con la IA.

La infraestructura de IA ha aumentado en $ 400 mil millones desde 2022. Una parte notable de este gasto se ha centrado en equipos de procesamiento de información, que se dispararon a una tasa anualizada del 39% en la primera mitad de 2025. El economista de Harvard Jason Furman comentó que la inversión en equipos y software de procesamiento de información equivale a solo el 4% del PIB de EE. UU., pero fue responsable del 92% del crecimiento del PIB en la primera mitad de 2025. Si se excluyen estas categorías, la economía estadounidense creció a una tasa anual de solo 0,1% en el primer semestre.

Entonces, sin el gasto en tecnología, Estados Unidos habría estado cerca o en una recesión este año.

Lo que eso muestra es el otro lado de la historia: a saber, el estancamiento del resto de la economía estadounidense. La industria manufacturera de EE. UU. ha estado en recesión durante más de dos años (es decir, cualquier puntaje en el gráfico a continuación es inferior a 50).

Y ahora hay señales de que el sector de servicios en general también está en problemas. El PMI de servicios del ISM (un indicador de la encuesta económica) cayó a 50 en septiembre de 2025 desde 52 en agosto y muy por debajo de las previsiones de 51,7, lo que indica que el sector de servicios se ha estancado.

El mercado laboral de EE. UU. también parece débil. El empleo creció a una tasa anualizada de solo 0,5% en los tres meses hasta julio, según datos oficiales. Eso está muy por debajo de las tasas observadas en 2024. «Estás en una economía de baja contratación y bajo fuego», dijo el presidente de la Reserva Federal, Jay Powell, el mes pasado.

Los trabajadores jóvenes en los EE. UU. se ven afectados de manera desproporcionada por la actual recesión económica. El desempleo juvenil en EE. UU. ha aumentado del 6,6% al 10,5% desde abril de 2023. El crecimiento salarial de los trabajadores jóvenes ha disminuido drásticamente. Las vacantes de empleo para los que inician su carrera han caído en más del 30%. Los trabajadores que inician su carrera en ocupaciones expuestas a la IA han experimentado una disminución relativa del 13% en el empleo.

Los únicos estadounidenses que gastan mucho dinero son el 20% de los que más ganan. A estos hogares les ha ido bien, y a los que se encuentran en el 3,3% superior de la distribución les ha ido aún mejor. El resto se está apretando el cinturón y no compra más.

Las ventas minoristas (después de eliminar la inflación de precios) se han mantenido estables durante más de cuatro años.

El gráfico anterior muestra que la inflación ha mermado el poder adquisitivo de la mayoría de los estadounidenses. La tasa de inflación promedio se mantiene estancada en alrededor del 3% anual según las cifras oficiales, muy por encima de la tasa objetivo del 2% anual establecida por la Reserva Federal. Y esa tasa promedio oculta gran parte del impacto real en los niveles de vida y los aumentos salariales reales. Los precios de los alimentos y la energía están aumentando mucho más rápido. La electricidad cuesta ahora un 40% más que hace cinco años.

De hecho, los precios de la electricidad están subiendo aún más por los centros de datos de IA. OpenAI usa tanta electricidad como la ciudad de Nueva York y San Diego juntas, en el pico de la intensa ola de calor de 2024. O tanto como la demanda total de electricidad de Suiza y Portugal juntos. Esa es la electricidad de aproximadamente 20 millones de personas. Google canceló recientemente un centro de datos planificado de $ 1 mil millones en Indiana después de que los residentes protestaran porque el centro de datos «aumentaría los precios de la electricidad» y «absorbería incontables galones de agua en un área ya plagada de sequía».

Y luego está el impacto del impuesto arancelario de Trump sobre las importaciones de bienes a los Estados Unidos. A pesar de las negaciones de la administración Trump, los precios de las importaciones están aumentando y comenzando a afectar los precios de los bienes dentro de los EE. UU. (y no solo en energía y alimentos).

Hasta ahora, las empresas extranjeras, en conjunto, no están absorbiendo los costos de los aranceles. Durante la guerra comercial de 2018, los precios de importación fueron descontados principalmente por empresas extranjeras. Esta vez los precios de importación no han disminuido. Los importadores estadounidenses en lugar de los exportadores extranjeros están pagando los aranceles, y es probable que se avecina más transferencia para los consumidores. Como dijo el presidente de la Fed, «los aranceles los pagan principalmente las empresas que se encuentran entre el exportador y el consumidor… Todas esas empresas y entidades en el medio le dirán que tienen toda la intención de transmitir eso [al consumidor] a tiempo».

Los importadores, mayoristas y minoristas están pagando costos más altos por adelantado y esperan que eventualmente puedan aumentar los precios lo suficiente como para cambiar la carga. El problema es que los consumidores ya están agotados. Los presupuestos familiares están bajo presión por el aumento de la deuda, la morosidad y los salarios que no se estiran lo suficiente. Tratar de trasladar los costos de las tarifas en este entorno reduciría aún más la demanda.

Las empresas lo saben, por lo que muchas de ellas están absorbiendo los costos. Pero cuando lo hacen, sus márgenes se reducen y se vuelve más difícil mantener las operaciones sin hacer recortes en otros lugares. Cuando la rentabilidad se ve presionada, la gerencia tiene pocas opciones. No pueden controlar los aranceles y no pueden obligar a los consumidores a gastar más. Lo que pueden controlar son los gastos. Eso comienza con la desaceleración de la contratación y la reducción de los planes de crecimiento, luego recortando horas y horas extras. Si los aranceles se mantienen y los consumidores se mantienen débiles, los efectos dominó se extienden aún más al mercado laboral.

Luego está el gasto público. El actual cierre de departamentos gubernamentales impuesto por el Congreso le ha dado a la administración Trump una nueva oportunidad de recortar el empleo del gobierno federal en un vano intento de reducir el déficit presupuestario y el aumento de la deuda pública. Es un intento vano porque la afirmación de Trump de que el aumento de los ingresos arancelarios hará el truco no es creíble. Los ingresos arancelarios desde enero de 2025 siguen siendo solo el 2.4% de los ingresos federales totales proyectados en el año fiscal 2025 de $5.2 billones.

Y en cuanto a la afirmación de que los aranceles eventualmente arreglarían el déficit comercial de Estados Unidos con el resto del mundo, eso también ha demostrado ser una tontería, hasta ahora. En los primeros siete meses de 2024, el déficit fue de $500 mil millones; Los primeros siete meses de 2025, fue de 654 mil millones de dólares, un 31% más interanual a un máximo histórico.

Contrariamente a las afirmaciones de Trump, los aumentos de aranceles a las importaciones harán poco para «Hacer que Estados Unidos vuelva a ser grande» en la fabricación. Robert Lawrence, de la Escuela Kennedy de Harvard, considera que «cerrar el déficit comercial apenas aumentaría la participación del empleo manufacturero de Estados Unidos». El valor agregado neto en el déficit comercial de bienes manufacturados en 2024 fue del 21,5% de la producción estadounidense. Este sería el aumento del valor estadounidense si se eliminara el déficit comercial. ¿Cuánto empleo produciría esto? Equivaldría a 2,8 millones de puestos de trabajo, lo que supondría un aumento de sólo 1,7 puntos porcentuales en la proporción de la industria manufacturera en el empleo estadounidense, hasta el 9,7% de los puestos de trabajo totales. Pero la proporción de trabajadores de producción en la industria manufacturera de EE. UU. en este caso es solo del 4,7%, los otros 5 puntos porcentuales consisten en gerentes, contadores, ingenieros, conductores, vendedores, etc. El aumento en el empleo de los trabajadores de producción sería de solo 1,3 millones, o solo el 0,9% del empleo estadounidense.

La economía estadounidense aún no está de rodillas y en recesión, ya que la inversión empresarial sigue aumentando, aunque se está desacelerando en el crecimiento.

Las ganancias corporativas siguen creciendo. Los ingresos operativos de las empresas del S&P 500 (excluyendo las financieras) crecieron un 9% en el trimestre más reciente, en comparación con el año anterior. Los ingresos aumentaron un 7% (antes de la inflación). Pero eso es solo para las principales empresas lideradas por los Siete Magníficos. En general, el sector corporativo no financiero de EE. UU. está comenzando a ver desaparecer el crecimiento de las ganancias.

Y la Fed está lista para recortar su tasa de interés de política un poco más en los próximos seis meses, reduciendo el costo de los préstamos para aquellos que quieren especular con esos activos financieros ficticios). Así que aún no ha surgido una recesión. Pero cada vez más, todo depende de que el auge de la IA genere productividad y rentabilidad. Si los rendimientos de las inversiones masivas en IA resultan ser bajos, eso podría causar una grave corrección del mercado de valores.

Es cierto que las grandes empresas tecnológicas han financiado principalmente sus inversiones en IA con el flujo de caja libre. Pero las enormes reservas de efectivo de los Siete Magníficos se están agotando y las empresas de IA están recurriendo cada vez más a la emisión de capital y deuda.

Las empresas de IA ahora están firmando contratos entre sí para generar ingresos. Esta es una forma de sillas musicales financieras. OpenAI ha firmado alrededor de 1 billón de dólares en acuerdos este año para que la potencia informática ejecute sus modelos de inteligencia artificial, compromisos que empequeñecen sus ingresos. OpenAI está gastando dinero en infraestructura, chips y talento, sin acercarse al capital necesario para financiar estos grandes planes. Entonces, para financiar su expansión, OpenAI ha recaudado enormes cantidades de capital y ha comenzado a aprovechar los mercados de deuda. Obtuvo 4.000 millones de dólares en deuda bancaria el año pasado y ha recaudado alrededor de 47.000 millones de dólares de acuerdos de capital de riesgo en los últimos 12 meses, aunque una parte significativa de eso depende de que Microsoft, su mayor patrocinador, permanezca en la mezcla. El monitor de crédito Moody’s ha señalado que gran parte de las ventas futuras de centros de datos de Oracle se basan en OpenAI y su camino no probado hacia la rentabilidad.

Mucho depende ahora de que los ingresos de empresas como OpenAI aumenten lo suficiente como para empezar a cubrir el aumento exponencial de los costes. Los economistas de Goldman Sachs afirman que la IA ya está impulsando la economía estadounidense en unos 160.000 millones de dólares, o el 0,7% del PIB de EE.UU. en los cuatro años transcurridos desde 2022, lo que se traduce en aproximadamente 0,3 puntos porcentuales de crecimiento anualizado. Pero esto es más un truco estadístico que un crecimiento real de la productividad de la IA hasta ahora y hay poco aumento de ingresos para el sector de la IA. De hecho, los rendimientos de un mayor desarrollo de la IA pueden estar disminuyendo. El costo de lanzamiento de ChatGPT-3 fue de $ 50 millones, el lanzamiento de ChatGPT-4 costó $ 500 millones, mientras que el último ChatGPT-5 costó $ 5 mil millones y, según la mayoría de los usuarios, no fue notablemente mejor que la última versión. Mientras tanto, empresas como Deepseek de China y otros competidores mucho más baratos están socavando los ingresos potenciales.

Así que se prevé un fracaso financiero. Pero cuando estallan las burbujas de inversión financiera, la nueva tecnología no desaparece. En cambio, puede ser adquirido a precios bajos por nuevos actores en lo que el economista austriaco Joseph Schumpeter llamó «destrucción creativa». Por cierto, este es exactamente el argumento de los ganadores del llamado premio Nobel de economía de este año, Philippe Aghion y Peter Howitt. Los auges y las recesiones son inevitables pero necesarios para impulsar la innovación.

Por lo tanto, la tecnología de IA podría eventualmente generar un mayor crecimiento de la productividad si logra deshacerse del trabajo humano lo suficiente. Pero eso puede materializarse solo después de una crisis financiera y la consiguiente recesión en la economía estadounidense. Y si la economía estadounidense impulsada por la IA se hunde, también lo hará el resto de las principales economías. El tiempo no está del lado de los Siete Magníficos. De hecho, la adopción de tecnología de IA por parte de las empresas sigue siendo baja e incluso está disminuyendo entre las empresas más grandes.

Mientras tanto, el gasto en capacidad de IA sigue aumentando; y los inversores siguen acumulando efectivo para comprar acciones y deuda de empresas de IA. Es una gran apuesta por la IA para la economía estadounidense.