El objetivo aparente de la Reserva Federal y otros bancos importantes es reducir la “demanda excesiva” en la economía, es decir, el gasto “excesivo” de los hogares, las empresas (y los gobiernos), elevando el coste del endeudamiento en todos los ámbitos. Afirman que el mercado laboral es demasiado fuerte, que los salarios están aumentando demasiado y (ahora incluso se admite) que los beneficios han aumentado demasiado.

Los líderes de los bancos centrales repiten esta afirmación a pesar de que se ha demostrado abundantemente en numerosos estudios que la reciente espiral de inflación de precios no fue causada por una “demanda excesiva”, sino por una oferta insuficiente, en particular “bloqueos” de la oferta global de alimentos, energía y otros materias primas y componentes que inicialmente hicieron subir los precios y se extendieron a todos los sectores. 

El Financial Times del Reino Unido lo resumió: “Aquellos que parecían proféticos al predecir qué tan alta aumentaría la inflación en 2021 y 2022 (en su mayoría economistas centrados en el exceso de demanda) casi universalmente no lograron predecir la rápida disminución de la inflación, acompañada de la fortaleza económica, que he visto en los últimos 12 meses. Los economistas cuyo aparato teórico explica muy bien el año pasado (en su mayoría aquellos centrados en el shock de oferta de la pandemia de coronavirus) parecen sabios ahora”. 

De hecho, está claro que la caída de la inflación “general” en la mayoría de las economías durante el último año se debe a que la inflación de los precios de la energía y los alimentos ha disminuido e incluso ha retrocedido. Como lo expresó el economista Alan Blinder en el Wall Street Journal: “El hecho de que la inflación general haya caído más que la inflación subyacente indica que la menor inflación de alimentos o energía jugó un papel significativo…. ¿Se debió el resto de la sorprendente caída de la inflación en 2022 a la política de tipos de interés de la Reserva Federal? Sin duda, reducir la inflación fue la intención del banco central. Pero es un desafío a la credulidad pensar que los aumentos de las tasas de interés que comenzaron apenas en marzo podrían haber reducido la inflación de manera apreciable para julio. Existe el argumento de que la política monetaria funciona ahora más rápido que antes, pero no tan rápido. Lo que sí cambió dramáticamente fueron los cuellos de botella en el suministro. Los principales contribuyentes a la inflación en 2021 y la primera mitad de 2022, ahora están en su mayoría detrás de nosotros”.

Por lo tanto, la caída de la inflación ha tenido poco que ver con la acción de los bancos centrales, aunque los bancos centrales también afirman que el aumento de las tasas mantiene bajas las “expectativas” de inflación y esto puede ser un impulsor del aumento de la inflación. Una vez más, la evidencia para considerar que la inflación es causada por “expectativas” de inflación creciente es débil. Las medidas de expectativas de los últimos dos años no muestran tal aumento, pasando de alrededor del 2% un año antes de la pandemia a solo el 3% en el pico de la espiral inflacionaria, y ahora retrocediendo.

Pero es cierto que se necesitan dos para bailar el tango. Los precios de mercado tienden a estabilizarse cuando la oferta es igual a la demanda. Ésta es la teoría neoclásica dominante, al nivel de la apariencia. En realidad, ambos factores se mueven continuamente. A más largo plazo, los precios tenderán a estar impulsados ​​por el crecimiento del valor de la producción y la productividad, es decir, el tiempo necesario para producir un bien para la venta; y luego en relación con el crecimiento de la oferta monetaria. Pero los factores de corto plazo pueden afectar el equilibrio entre la oferta y la demanda, como lo hizo la pandemia de COVID.

Piénsalo de esta manera. Digamos que la demanda agregada = 100 y la oferta agregada = 100, entonces los precios serán estables. Ahora bien, si la oferta cae a 90 y la demanda se mantiene sin cambios en 100, los precios tenderán a subir. Esta fue la situación después de la pandemia debido a los bloqueos por el lado de la oferta y el escaso crecimiento de la productividad. Los banqueros centrales afirmaron que la demanda era demasiado alta en comparación con la oferta y, a primera vista, tenían razón. Su respuesta fue reducir la demanda hasta 90. Pero entonces, si el equilibrio entre oferta y demanda bajara a 90, esto sería un nivel mucho más bajo de actividad económica; de hecho, una caída en comparación con los 100 anteriores. eficaz para reducir la inflación causada por factores del lado de la oferta al ayudar a sostener o provocar una recesión. Por suerte para los banqueros centrales, la oferta se ha recuperado algo, al menos en energía, alimentos y componentes. Digamos que ahora ha vuelto a subir a 95. Así que la tasa de inflación se ha desacelerado, aunque sigue siendo más alta que antes y con una actividad económica aún más débil que antes.

Ahí es donde nos encontramos ahora en las principales economías. ¿Qué sigue? ¿Es todavía probable una recesión en los próximos seis meses? Bueno, medida por el PIB, la economía estadounidense hasta ahora ha seguido creciendo, aunque a un ritmo modesto.

Las previsiones para el trimestre actual que finaliza esta semana sugieren una nueva expansión de entre el 2% y el 4% del crecimiento “anualizado”, por lo que quizás incluso mejor que en el segundo trimestre. Y ahora la opinión consensuada entre los economistas tradicionales es que la economía estadounidense al menos se encamina hacia un “aterrizaje suave” (falta de recesión), o incluso hacia ningún aterrizaje. 

De hecho, incluso el presidente de la Reserva Federal, Powell, está entusiasmado con este consenso. En la conferencia de prensa de la Reserva Federal, Powell comentó: “ Siempre he pensado que el aterrizaje suave era un resultado plausible, que realmente había un camino hacia un aterrizaje suave. Lo he pensado y lo he dicho desde que despegamos ”, pero luego agregó que “en última instancia, esto puede decidirse por factores que están fuera de nuestro control al final del día, pero creo que es posible”.   De hecho, si la economía estadounidense tiene un “aterrizaje suave”, no se deberá a nada de lo que haga la Reserva Federal. Más bien, dependerá de cómo les vaya a los sectores clave de la economía con respecto a la productividad, la inversión y las ganancias. 

Hace apenas dos meses, calculé que el escenario Ricitos de Oro de un resultado ni demasiado caliente (inflacionario) ni demasiado frío (recesión) para la economía estadounidense no era probable. Sí, las tasas de desempleo se han mantenido cerca de mínimos históricos, aunque las proyecciones del FOMC reconocen un modesto aumento en los próximos dos años. Pero el tipo de cambio oficial no revela la historia completa. La mayoría de los empleos creados en el último año han sido a tiempo parcial. De hecho, ha habido una disminución de 311.000 puestos de trabajo a tiempo completo desde abril. Y el crecimiento de la creación de empleo se está desvaneciendo rápidamente.

Y las cifras oficiales de empleo se ajustaron recientemente. Y la cifra desestacionalizada de empleos del último mes mostró un modesto aumento de 187 mil empleos, pero los empleos no ajustados cayeron 817 mil. Y los datos de empleo han tenido revisiones negativas durante los últimos siete meses consecutivos. Y no se trata sólo de la disminución de nuevos empleos en los sectores de bienes, sino también en los servicios, que habían estado en auge.

Además, las horas trabajadas en la industria han ido disminuyendo. Por lo tanto, hay menos empleos nuevos y menos horas trabajadas.

Volviendo a nuestro ejemplo anterior, la demanda agregada de todos modos se está dirigiendo hacia la baja, haga lo que haga la Reserva Federal. Las tasas de ahorro de los hogares, que eran muy altas durante y después de la pandemia, se han desplomado. 

Cada vez más, los hogares estadounidenses promedio deben depender de los ingresos del trabajo, pero la inflación ha devorado el poder adquisitivo; o en préstamos (tarjetas de crédito y préstamos para artículos caros como automóviles). El ingreso familiar medio ajustado a la inflación de los estadounidenses cayó a 74.580 dólares en 2022, un 2,3% menos que la estimación de 76.330 dólares para 2021. La cantidad ha caído un 4,7% desde su máximo en 2019. Ha habido cierta recuperación en 2023, ya que la inflación de precios cayó por debajo de los aumentos salariales, pero para finales de 2023, los ingresos reales promedio de los hogares seguirán siendo inferiores a los de 2019.

Como resultado, la morosidad en préstamos para automóviles, tarjetas de crédito y préstamos para consumo ha alcanzado sus niveles más altos desde 2012. La gente está “luchando” contra la inflación con deudas que no pueden pagar.

En cuanto al sector empresarial, después de registrar ganancias récord durante la pandemia e inmediatamente después, las ganancias corporativas han disminuido a medida que el crecimiento de la productividad desapareció, los salarios aumentaron y las tasas de interés de los préstamos aumentaron. En el segundo trimestre de 2023, las ganancias corporativas cayeron casi un 10% en comparación con el segundo trimestre de 2022. Y, como suele argumentarse en este blog, las ganancias son el principal indicador de la inversión productiva (que suele retrasarse un año, seguida de la caída del empleo y el consumo).

La productividad en el sector manufacturero se ha detenido y se ha desacelerado drásticamente en toda la economía.

Los crecientes costos de endeudamiento y la caída de las ganancias están llevando a los sectores más débiles de las empresas a la quiebra.

El gasto público es el componente más pequeño de la demanda. Aun así, la generosidad brindada durante la pandemia de COVID ciertamente ayudó a aliviar las pérdidas de ingresos en ese momento. Pero las dádivas de COVID terminaron y la moratoria sobre los pagos de préstamos estudiantiles finaliza el próximo mes. Después de registrar el mayor déficit presupuestario federal desde la guerra de Corea, ahora se está ajustando el gasto fiscal (excepto en armas y defensa, por supuesto).

Luego está la crisis bancaria que estalló en marzo pasado con el colapso de varios bancos pequeños debido a una clásica corrida de depósitos. Estos bancos fueron rescatados mediante líneas de crédito especiales de la Reserva Federal y con fondos públicos a través de la Corporación Federal de Seguro de Depósitos (FDIC). La crisis inmediata disminuyó, pero todavía retumba bajo la superficie. Los depósitos de los clientes siguen fluyendo desde los bancos pequeños hacia los grandes y/o hacia los fondos del mercado monetario.

El uso del servicio de financiación bancaria de emergencia de la Reserva Federal se sitúa ahora en un nuevo récord de 108.000 millones de dólares, incluso cuando la crisis bancaria regional ha “terminado”. Los bancos pagan a la Reserva Federal un interés del 5,5% sobre estos préstamos. En el otro lado del balance de los bancos están los préstamos que han concedido a promotores inmobiliarios comerciales (CRE) (similar al desastre de China). Los bancos pequeños ahora poseen 1,9 billones de dólares en CRE. Pero los precios inmobiliarios han bajado un 20% y más de 1,5 billones de dólares de estos préstamos deben renovarse para 2025 con tasas de interés más del doble.

Y los bancos han invertido mucho en valores gubernamentales, pero los precios de estos bonos se han desplomado a medida que la Reserva Federal subió las tasas de interés. Fueron las pérdidas potenciales (y realizadas) sobre estos valores las que derribaron a esos bancos en marzo pasado. Este problema no ha desaparecido. Las pérdidas no realizadas en títulos valores ascienden ahora a 558 mil millones de dólares y están aumentando nuevamente.

Dada su situación, los bancos se muestran cada vez más reacios a prestar, de modo que muchas empresas pequeñas (y más grandes) se enfrentan a una crisis.

Todo esto se suma a una historia que no es tan halagüeña como cree el consenso. De hecho, incluso si Estados Unidos registra cierto crecimiento del PIB real en el tercer trimestre que termina ahora, Goldman Sachs, normalmente muy optimista, todavía prevé una contracción en el último trimestre de 2023, antes de una modesta recuperación en 2024.

El propio pronóstico de la Reserva Federal para el crecimiento económico de Estados Unidos este año se ha elevado ahora al 2,1%, y el desempleo sólo ha aumentado ligeramente: el aterrizaje suave.

Pero los índices que analizan todos los factores de la economía todavía sugieren una alta probabilidad de una recesión, como por ejemplo el modelo de la Reserva Federal de Nueva York que aparece a continuación.

Y recuerde que el “aterrizaje suave” es sólo para Estados Unidos. Estados Unidos es la economía principal con mejor desempeño, con una tasa de crecimiento prevista por la Fed del 2%, que se desacelerará al 1,5% el próximo año. En otros lugares, el resto de las economías del G7 ya están en recesión (Alemania, Canadá) o cerca de ella (Francia, Reino Unido, Japón). Y varias economías europeas más pequeñas se están contrayendo: Suecia, Países Bajos y Austria, y Europa del Este también se está contrayendo. La mayor parte del llamado Sur Global está en problemas. 

El FMI, el Banco Mundial y la OCDE han reducido sus pronósticos de crecimiento para este año y el próximo, lo que difícilmente representa un respaldo a un “aterrizaje suave” a nivel mundial. Los niveles de deuda global se encuentran ahora en un nivel récord, mientras que las tasas de interés sobre esa deuda se disparan.

Al mismo tiempo, la actividad económica a nivel mundial (incluidas China, India, etc.) está al borde de la contracción (50 es el umbral por debajo).

El consenso puede ser que se produzca un aterrizaje suave en Estados Unidos, pero a nivel mundial no es así.